兔宝宝002043：渠道为王+定制发力收入有望持续高增同比增长+39.66%

事件:2021年年报:2021年实现营收94.26亿元，同比增长+45.78%，净利润7.12亿元，同比增长+76.70%，扣非后净利润5.82亿元，同比增长+39.66%其中，仅第四季度营收31.1亿元，同比增长+18.43%，归母净利润1.88亿元，同比增长—10.29%，扣非后归母净利润1.97亿元，同比增长+10.57%2021年销售毛利率为17.70%，同比—1.27 PCT，净利率为7.82%，同比+0.96厘2022年一季报:一季度营收16.27亿，同比增长+18.97%，归母净利润0.95亿元，同比增长—7.71%，扣非后归母净利润0.77亿，同比增长+8.06%，销售毛利率18.51%，同比+2.08pct，净利润率6.00%，同比下降1.59pct点评:渠道为王，定制力分业务:装饰材料业务收入65.82亿元，同比增长+51.45%，收入占比69.83%，家庭成品收入26.87亿，同比增长+35.09%，占比28.51%，其他业务收入1.57亿，同比增长+19.85%，占比1.66%分产品:装饰材料63.19亿，同比+53.41%，品牌使用费2.76亿元，同比增长+15.00%，品类22.92亿，同比增长+42.36%，3.72亿层，同比增长+15.53%，木门3900万门，同比增长13.33%，其他1.27亿，同比—3.05%渠道为王，小B发力，饰材快速成长:陆续成立9家分公司，精细化管理截至2021年底，公司已设立1000多个分销营销网点，零售店继续铺设2021年新增装饰材料店522家，其中装饰材料店287家，易穿店235家，期末装饰材料店2635家，其中易穿店797家小B渠道不断推进，重点是推动经销商开拓家具厂渠道公司和经销商已经服务了约5800家家具厂客户公司同步发展家装公司渠道和工程渠道，积极培育未来增长点定制家居模式确立，零售+工程双轮驱动:打造全屋定制+地板+木门的产品体系，项目方完成履约对赌御风汉唐收入18.94亿元，同比增长+31.23%，净利润1.42亿元，完成业绩对赌成本及毛利率表现:2021年毛利率为17.7%，同比—1.27pct分行业来看，装饰材料业务毛利率为13.68%，同比—1.68厘，定制家居业务毛利率为25.82%，同比上升+0.03pct从产品来看，装饰材料毛利率10.13%，同比—0.62 PCT，柜台产品占比27.06%，同比+0.09个百分点期间费用表现:2021年销售费用率3.42%，同比—0.35%，销售费用同比+32.37%疫情过后，社保费用有所恢复管理费率3.53%，同比+0.55pct，管理费用同比+72.36%其中股权激励费用1.01亿元，同比增加+0.96亿元，占比30.46%剔除股权激励费用影响，管理费用同比+23.30%，占营收2.45%，同口径同比—0.45pct财务费用率同比0.42%，—0.6pct，财务费用同比—40.29%，主要由于偿还部分M&A贷款，利息支出相应减少，子公司保理费用减少期末短期贷款8.1亿，高于去年年末的7.37亿，长期借款6，000万元，期初2.4亿元，主要系子公司归还M&A借款所致资产负债率稳定在60%一季报关注点包括:2022Q1管理费用同比+65.04%，主要是计提股权激励费用同比+2400万元，投资收益同比—786万元，同比—39.76%，主要是投资项目的转让收益和理财收益同比减少，信用减值损失+380万元，同比+263.73%，公允价值变动收益同比—2400万元，同比—100.00%，主要是控股性质权益公允价值变动损益同比减少所致投资建议:我们预计公司2022—2024年归母净利润分别为8.2亿元，10.0亿元，13.6亿元日前，股价对应的动态PE将分别为9，7，5倍，维持推荐评级风险:分行的经营机制和渠道拓展不如预期，房地产政策调控的风险

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